Selezione di fondi di investimento—Evidenza reale

Paolo Tenti – Febbraio 2001

Dopo il veloce esame dell’evidenza accademica proviamo ad esaminare la problematica della selezione dei fondi da un punto di vista pratico.

Consideriamo:

1. il numero di fondi di investimento (americani) che sono stati in grado di battere il mercato negli ultimi 15 anni;

2. i risultati ottenuti dagli investment advisors che hanno raccomandato ai loro clienti fondi d’investimento;

3. i risultati ottenuti dai fondi di fondi.

1. Durante gli ultimi 15 anni il fondo d’investimento medio ha fornito solo l’86% del rendimento annuo offerto dall’indice di riferimento del mercato azionario. Inoltre, dei 272 fondi di investimento azionari sopravvissuti durante il periodo di 15 anni solo 41 sono riusciti ad eccedere il rendimento del 16,7% annuo offerto dall’indice. Le probabilità di un investitore di selezionare un fondo in grado di battere il mercato sono state dunque circa una su sette. Tuttavia, solo 9 dei 41 fondi, ovvero il 3% del totale, ha battuto il mercato di una percentuale di almeno l’1,5%. Dei nove fondi considerati tre hanno creato la loro sovraperformance di lungo termine nei primi anni considerati, quando il loro patrimonio in gestione era molto piccolo. Dopo questo periodo iniziale la loro performance si è molto deteriorata. Ciò lascia solo sei fondi, i quali hanno mantenuto gli stessi managers per quasi tutto il periodo analizzato, sebbene la loro età media sia di 60 anni. Tre di questi sei fondi hanno chiuso a nuove sottoscrizioni prima che il patrimonio raggiungesse il miliardo di USD.

In ogni caso, è sufficiente sottolineare come i nove vincitori non sarebbero stati facili da individuare in anticipo, semplicemente perchè l’evidenza dimostra come effettivamente non fossero stati scelti da molti investitori. Il loro patrimonio aggregato nel 1982 era pari a 1,4 miliardi di USD, pari a solo circa il 3% del totale dei fondi azionari.

2. Passando poi all’esame delle raccomandazioni degli investment advisers riguardo all’acquisto di diversi fondi d’investimento. Negli ultimi 5 anni il New York Times ha pubblicato regolarmente ogni trimestre i risultati dei fondi azionari selezionati dagli advisors.

Durante tale periodo, nessuno di questi è stato in grado di eguagliare i risultati offerti dai fondi indici scelti dal giornale come pietra di paragone. La media di rendimento degli advisers è stata del 13,7% pari al 70% del rendimento offerto dal mercato, mentre i fondi indice sono stati in grado di raggiungere il 99% del rendimento di mercato. Alcuni degli advisors avevano predisposto dei portafogli leggermente meno rischiosi rispetto al mercato azionario. Tuttavia, fornire rendimenti medi pari al 70% quando il fondo medio azionario ha raggiunto l’80% del rendimento di mercato suggerisce che la selezione di fondi vincenti non è affatto facile.

Un’altra valutazione di lungo termine del successo degli advisors nella selezione di fondi d’investimento viene fornita da Hulbert Financial Digest. In questo servizio si dimostra come delle 59 pubblicazioni esaminate che sono state controllate per un periodo di dieci anni, il portafoglio medio ha fornito un rendimento del 9,5% pari al 70% del rendimento di mercato, così come per la verifica effettuata dal New York Times. Solo otto lettere hanno avuto un rendimento superiore al mercato, la stessa proporzione di uno su sette che si registra per le performance dei fondi stessi.

3. La terza verifica che possiamo condurre è basata sulla performance ottenuta dai "fondi di fondi". Questi fondi forniscono performance inferiori a ciascuna categoria di fondi nei quali investono, in parte a causa dell’ulteriore quota di costi di gestione di cui il fondo viene caricato. Per esempio, degli 11 fondi di fondi che investono in un ampio insieme di fondi orientati al valore e alla crescita lo scorso anno 5 si trovavano nel 98-100esimo percentile in termini di rendimento e altri 5 nel 90esimo percentile, mentre il rimanente fondo era al 67eseimo percentile. Pur essendo il periodo di un anno relativamente breve per questo tipo di analisi, non si puo’ non notare come questi fondi aggiungono circa un 1,5% di spese di gestione aggiuntive senza fornire di converso alcun valore in termini di rendimenti.

L’evidenza empirica e reale sembra dunque convergere in un’unica direzione:

• l’identificazione anticipata di fondi vincenti è particolarmente difficile (I FONDI CHE HANNO OTTENUTO PERFORMANCE BUONE IN PASSATO NON NECESSARIAMENTE SARANNO IN GRADO DI RIPETERLE)

• la quota relativa alle spese di gestione sembra avere una correlazione inversa nel lungo termine (NON E’ VERO CHE I GESTORI PIU’ BRAVI SI FANNO PAGARE DI PIU’)

• l’avvicinarsi ai benchmarks di riferimento è cosa molto ardua per la maggior parte dei gestori (LA MODALITA’ DI GESTIONE PASSIVA - REPLICA DELL’INDICE – PRESENTA DEGLI INDUBBI ELEMENTI DI ATTRATTIVITA’)

L’importanza delle spese di gestione sembra essere uno dei fili conduttori delle varie analisi condotte e rappresenta uno dei principali vantaggi delle gestioni passive.

Costi di gestione di fondi d’investimento
 

La tabella qui sopra enfatizza alcuni dei concetti sopra espressi. Il costo puo’ essere espresso come (1) una percentuale annua del patrimonio; (2) una percentuale del rendimento annuo; (3) una percentuale del capitale iniziale consumato dopo dieci anni; (4) una percentuale del premio per il rischio. E' facile evidenziare come le spese di gestione abbiano una incidenza notevole sulle performance ottenibili nel medio termine (10 anni), e addiritura preponderante se confrontate con un ragionevole premio per il rischio, al di sopra del tasso di rendimento ottenibile da investimenti privi di rischio, che ci si può ragionevolmente attendere dal mercato azionario.